INTRODUCCION

Difícil es el reto que le tocó asumir a la nueva administración a partir de diciembre pasado. A la delicada coyuntura interna en todos los frentes – fiscal, monetario, cambiario, comercial, social – hay que añadirle un desfavorable contexto mundial, donde las principales potencias mundiales aún sufren los rezagos de la crisis financiera del 2008.

Si bien la ralentización de China, el crecimiento moderado de Estados Unidos, la Unión Europea y Japón, tienen un efecto derrame sobre el resto de las economías del planeta, la pesada herencia del kirchnerismo es el punto de partida más preocupante.

En línea con todos esos desajustes, – déficit fiscal, comercial, cepo cambiario, recesión económica, inflación, crisis energética, falta de credibilidad, corrupción, inseguridad, default – el gobierno se dispuso a trabajar en cada uno de ellos, pese al costo político que podrían ocasionar ciertas decisiones específicas en algunos frentes.

Sin embargo, la vuelta a un Banco Central (BCRA) autárquico es un hecho a resaltar. Hace años que la máxima autoridad monetaria funcionaba “condicionada” por el gobierno nacional, no solo en lo que atañe a la implementación de política monetaria sino también a la disponibilidad de las reservas internacionales para fines ajenos a los tradicionales. Este estrecha vinculación configuró un esquema de “dominancia fiscal” en la que el ente emisor tuvo que financiar el exorbitante gasto público – con su consecuente déficit fiscal – relegando su tarea primordial que es la de garantizar el valor de la moneda local.

De esta manera, se inició una etapa de reacomodamiento macroeconómico que agudizó algunos problemas que venía afrontando la economía – como la contracción económica – pero ahora con un ingrediente diferente: mejores expectativas en torno al futuro del país.

No es un camino fácil, y tampoco se puede exigir que en menos de un año se sanee un país devastado en lo económico, frágil en el plano social y fuertemente segmentado políticamente. Quizás hay objeciones importantes que se pueden hacer en la forma de implementación de algunas medidas, pero lo rescatable de este duro período de transición es el diálogo al que siempre está dispuesto el gobierno para buscar soluciones a cada choque de intereses que surge.

En este sentido, es claro que la economía se encuentra en un proceso de ajuste, pero las perspectivas para los meses próximos son alentadoras. Un factor importante es la confianza en el gobierno, que mantiene márgenes importantes de aceptación, aún después de ciertas medidas tildadas por muchos como “neoliberales”.

CONTEXTO INTERNO

En este apartado se analizará la política monetaria, fiscal y el sector externo. Si bien se presentan por separado, no sólo se estudian sus particularidades, sino también la interacción existente entre ellas, en el marco del análisis de una macroeconomía abierta.

a) Política monetaria y fiscal

Las decisiones de política del Tesoro y BCRA tienen una influencia preponderante en el desempeño de la economía. Si bien se analizan algunas variables que tienen que ver – en su mayoría – con la economía interna, también configuran los resultados del sector externo, ya que el flujo circular de la economía abierta interconecta todos los sectores productores de bienes y servicios y factores con el flujo monetario.

Manejo del Banco Central

En diciembre de 2015 asumió una nueva conducción del BCRA, la cual se encuentra encabezada por Federico Sturzenegger. El 17 de ese mes la autoridad monetaria unificó el mercado cambiario (que se analiza en la siguiente sección) y subió la tasa de interés de referencia de la economía (LEBAC de corto plazo, 35 días) a 38%, mostrando de manera clara el nuevo rumbo del BCRA.

En primer lugar, el ente emisor pasó de manejar agregados monetarios a fijar tasa de interés. Esto implica que el BCRA tiene un control “más directo” sobre el mercado de dinero, ya que en el caso de fijación de oferta monetaria a través de la expansión de base monetaria o el control de tasas de encajes bancarios, para que no exista un desequilibrio en el mercado de dinero era necesario que la oferta y demanda monetaria sean aproximadamente iguales. A partir de la fijación de la tasa, ya no se depende de la demanda de dinero y además es una variable de conocimiento más sencillo para los agentes.

Por otra parte, el BCRA explicitó desde un principio que su principal objetivo sería mantener estable el valor de la moneda, es decir que la política monetaria se encuentra orientada a la lucha contra la inflación, de manera independiente del nivel de actividad y empleo. De esta manera, la autoridad monetaria busca ganar credibilidad, necesaria para la implementación de su política de “metas de inflación”.

La fijación de la tasa de interés juega un rol muy importante en la lucha contra la inflación, sobre todo al inicio de la gestión, en el que la demanda de divisas se encontraba reprimida y existía un gran excedente de moneda doméstica en circulación: para evitar que luego de la unificación cambiaria se produzca una “corrida” contra el dólar estadounidense, el BCRA subió la tasa de interés al 38%, incrementando los rendimientos de los activos en pesos. Asimismo, a través de la colocación de LEBAC absorbió parte importante del exceso de oferta de dinero, y “enfrió” la demanda agregada, debido al encarecimiento (temporal) del crédito.

Debido al éxito inicial de esta política, el BCRA comenzó rápidamente a descender la tasa de interés de referencia, pero esto generó un incremento en la cotización del dólar, con su consecuente traspaso a precios. En este contexto, el ente emisor, en primer lugar, trató de controlar el mercado vía intervención cambiaria, pero finalmente debió volver a subir la tasa de referencia.

Con la estabilización de la suba del dólar y el descenso paulatino del aumento de la tasa de inflación, el BCRA redujo su tasa de interés hasta el 26,25%.

En este escenario, Sturzenegger presentó la política de metas de inflación para 2017-2019: 2017 (entre 12 y 17% anual), 2018 (entre 8 y 12% anual) y 2019 (5% anual).

Esta política, para que sea efectiva, debe contar con cinco pilares: autoridades de la entidad monetaria independiente, credibilidad del BCRA, ausencia de otra ancla nominal, rendición de cuentas e información y ausencia de dominancia fiscal.

Solvencia del Tesoro

El Ministerio de Economía fue dividido en varios ministerios. El de mayor jerarquía e importancia para analizar la solvencia del Tesoro y el comportamiento fiscal es el nuevo Ministerio de Hacienda y Finanzas Públicas, a cargo de Alfonso Prat-Gay, quien en la gestión anterior había estado al frente del BCRA.

Ni bien asumió el mando, Prat-Gay se encargó de negociar con los “holdouts”, a fin de llegar a un acuerdo para que el país saliera del default y pudiera volver a los mercados internacionales de capital. Afortunadamente, las negociaciones fueron exitosas y en menos de tres meses se llegó a un acuerdo: luego de 14 años la economía se reinsertó en el mundo.

Con un sector público en estado crítico, debido al creciente peso del gasto público en el PBI y la insuficiencia de ingresos tributarios (sumadas las transferencias del BCRA y la ANSeS), la nueva gestión no tenía muchas opciones: o incrementaba los impuestos (y/o bajaba el gasto público), o comenzaba a endeudarse, o seguía emitiendo dinero para cubrir el creciente déficit financiero. Sin embargo, de acuerdo a lo mencionado en el apartado anterior, debido al manejo monetario llevado adelante por el BCRA, la última opción no parece ser válida, al menos en el largo plazo; y en un esquema de recesión y alta presión tributaria como la heredada de la gestión anterior, la alternativa de incrementar impuestos tampoco era factible, y ni que hablar de reducir el gasto público, lo cual era visto como el “ajuste neoliberal”. En este contexto, es posible que el endeudamiento no sea la opción mejor vista por la sociedad, dada la historia de endeudamiento exponencial (sobre todo externo) y la creciente carga que este añade sobre la frágil situación fiscal (en concepto de intereses), pero era la única alternativa disponible cuando todas las demás no podían implementarse en el escenario económico actual.

¿Es solvente el Tesoro con esta política fiscal? Deben considerarse varias cuestiones.

En primer lugar, la reducción de emisión monetaria para financiar al fisco constituye una pérdida importante de recursos. Asimismo, en un contexto de estanflación, los ingresos nominales crecen por debajo de la inflación debido al menor nivel de actividad, y la inflación creciendo por encima de los recursos reduce el valor real de los mismos; mientras que los gastos crecen al ritmo de la suba de los precios de la economía, ya que parte importante son salarios y transferencias a los sectores económicos (sin olvidar de considerar que en un contexto de recesión, el Tesoro “debería” realizar política fiscal expansiva para incentivar la demanda agregada). Por esto, las necesidades de endeudamiento son mayores: debe cubrirse el déficit fiscal existente, más la carencia de recursos que impone la nueva gestión del BCRA y la situación macroeconómica.

No obstante, debido a la vuelta a los mercados de crédito – internos y externos –, el Tesoro puede obtener recursos a menores costos. Las tasas de interés mundial en niveles cercanos a cero, y la caída del riesgo país – debido a una mejora de las instituciones y una gestión “market-friendly” – explican en parte importante este menor costo del financiamiento, que permite solventar el déficit fiscal en el corto plazo, sin generar fuertes desequilibrios. Sin embargo, para que el endeudamiento sea sostenible en el largo plazo, es necesario que la economía vuelva a crecer, a fin de que el crecimiento repague los intereses de la deuda, sino tarde o temprano la economía volverá a tener problemas para continuar financiándose.

b) Sector externo

Tipo de cambio

La unificación del mercado de cambios, que tuvo lugar tras el levantamiento del cepo cambiario, configuraba una necesidad urgente. Luego de años de un tipo de cambio semi-fijo, en el sentido de la incapacidad para acceder libremente al mercado para comprar dólares y la fijación del valor de la divisa por parte del gobierno, Sturzenegger optó por un régimen de tipo de cambio flexible administrado.

Este sistema implica que la cotización del dólar es resultado de la oferta y demanda de divisas, pero acotada por ciertos límites – superior e inferior – que determina el BCRA. Es decir, en tanto el tipo de cambio no traspase las bandas de fluctuación, la autoridad monetaria no intervendrá; ahora bien, en caso de que el valor se ubique por encima del límite máximo, el BCRA deberá volcar sus reservas internacionales a fin de calmar una demanda en exceso y evitar una depreciación de la moneda doméstica, mientras que si se ubica debajo de la banda mínima, absorberá dólares para impedir una apreciación del peso.

La elección de este sistema cambiario atiende dos cuestiones importantes. La primera se relaciona con la competitividad de la economía, que se evalúa a través del tipo de cambio real – tipo de cambio nominal ajustado por precios relativos (internacionales sobre internos) –. De esta manera, se evidencia el importante rol de la inflación: con el avance progresivo de los precios, los gobiernos tuvieron que recurrir a sucesivas devaluaciones del tipo de cambio nominal para, al menos, conservar el nivel de competitividad, lo que generó una significativa pérdida del valor del peso en todos estos años. Es por ello que el control de la inflación se vuelve vital, a fin de no perder las ganancias obtenidas del alza del tipo de cambio nominal tras la salida del cepo.

Por otro lado, considerando el trilema de la imposibilidad, dado que existe libre movilidad de capitales y política monetaria independiente, el tipo de cambio debe ser flexible, y la cotización que surja del mercado es aquella que equilibra la balanza de pagos y permite absorber los shocks externos. No obstante, en una economía inestable, puede añadir volatilidad. El trilema establece que el BCRA no puede controlar los tres instrumentos a la vez, por ende, en este escenario donde se tiene pleno control sobre la tasa de referencia para combatir la inflación, y la cuenta capital y financiera se encuentra abierta a la espera de inversiones extranjeras, el tipo de cambio es la variable relegada – aunque al ser administrado la entidad mantiene cierto control a través de sus intervenciones esporádicas –.

De esta manera, el salto del tipo de cambio nominal conlleva un incremento en los costos internos de producción – por el encarecimiento de las importaciones – que los empresarios trasladan directamente a los precios, conocido como pass through. En este sentido, la liberalización del mercado cambiario agudizo esa tendencia, aunque la presión sobre los precios fue menor a la evidenciada durante la devaluación de inicios de 2014. Parte de que no se haya desatado un episodio inflacionario de magnitud se explica por la política monetaria contractiva que mantuvo – y mantiene – el BCRA, los acuerdos con los grupos empresarios, y también el adverso contexto económico.

CONTEXTO GLOBAL

Las principales potencias del planeta se encuentran creciendo a tasas moderadas, al tiempo que la ralentización de China adiciona un ingrediente de peso a esta delicada coyuntura mundial.

Luego de 7 años de mantener la tasa de referencia en 0,25%, la Reserva Federal de Estados Unidos decidió elevarla en 0,25 p.p., que la ubicó en 0,5%. Mientras todo hacía suponer que en el transcurso del 2016 la incrementarían entre 2 o 3 veces, dado que la economía parece haber recuperado la senda de crecimiento – aunque a un ritmo cauteloso – sumado a una mejora en el mercado laboral y un avance en el nivel de precios hacia su meta del 2% anual, el contexto global sombrío no permitió que se llevaran a cabo dichas maniobras.

Asimismo, luego de conocerse el resultado del referéndum celebrado en el Reino Unido en el que el pueblo eligió abandonar la Unión Europea (UE), las repercusiones sobre las consecuencias de tal fenómeno no se hicieron esperar. Siendo Londres la capital financiera del mundo, los mercados se desplomaron al igual que la libra esterlina y el euro.

Por otro lado, el fortalecimiento del dólar repercutió en el mercado de commodities forzando a la baja las cotizaciones, debido a que los inversores buscan refugiarse en activos más seguros; y a su vez, encarece el financiamiento externo, en momentos donde los países emergentes requieren créditos baratos para incentivar sus economías frente al delicado contexto que atraviesa el mundo.

El escepticismo sobre el futuro del bloque regional más importante del planeta sumó un ingrediente más de inestabilidad y desconcierto a la coyuntura global. En este sentido, la Reserva Federal consideró esa cuestión para mantener la tasa de referencia en valores de diciembre de 2015, y también el destino de la economía estadounidense dependiendo de quien resulte vencedor en las elecciones presidenciales que se celebrarán en noviembre.

Es claro que, de mantenerse el nivel de actividad, la inflación y el empleo en niveles acordes a los deseados, la Reserva Federal deberá subir la tasa de interés, a fin de evitar un recalentamiento de la economía.

Ahora bien, en este escenario donde el Reino Unido es la quinta economía más importante del mundo, no hay dudas que su retiro de la UE tendrá un fuerte impacto a escala global.

Recientemente, el Mercosur y la UE mantuvieron negociaciones con el objetivo de concretar un acuerdo de libre comercio que viene dilatándose hace años. Representa una gran oportunidad para ambas partes, sobre todo en estos momentos donde el Reino Unido dejará de ser parte de la UE, y el Mercosur necesita diversificar mercados.

En referencia al principal socio comercial de Argentina, la coyuntura recesiva de Brasil explica, en parte, la crisis de algunos sectores claves de la economía argentina. Atrás quedaron los años de esplendor que supo ostentar la principal economía sudamericana, envuelta en un escándalo de corrupción y la destitución de Dilma Rousseff de por medio.

En recesión técnica desde 2015, el actual presidente, Michel Temer afronta una pesada misión por delante: sacar la economía adelante. Y no va a ser una tarea fácil, ya que a las importantes debilidades que arrastra el país hay que añadirle el desfavorable contexto global.

A nivel interno, el destape de todas las maniobras políticas de corrupción con Petrobras, los ajustes fiscales para reducir el abultado déficit fiscal, la devaluación del real que en vez de operar por el frente externo impulsando las exportaciones se canalizó abruptamente a los precios vía incremento de costos internos, y la pobre infraestructura conformaron la base de la declinación de Brasil. Por su parte, factores exógenos como la desaceleración de los principales socios comerciales, especialmente de China, la baja en el precio de productos de exportación, y el deterioro en los términos del intercambio y en la competitividad han socavado a la séptima economía global por el plano externo.

No es ilusorio pensar en las repercusiones negativas de este escenario sobre la economía argentina. El sector industrial, en especial, el automotriz es el que presenta el impacto negativo más agresivo. El fuerte desplome de las exportaciones de vehículos locales hacia el vecino sudamericano desde comienzos de su crisis, sumado a menores ventas internas, configuran un esquema de ajuste a la baja de la producción que conlleva reducción de personal y suspensiones en las principales terminales del país, dejando al descubierto el importante vínculo con el mercado brasileño.

CONSIDERACIONES FINALES

La economía argentina se encuentra en un período de transición y adaptación. Los fuertes desequilibrios heredados de la gestión saliente están siendo corregidos – muchos ya fueron saneados – pero la sociedad pasa factura debido a la pesada carga que incide sobre su bienestar.

En términos macroeconómicos, la coyuntura local parece estar mostrando una mejora en la última parte del año. La baja progresiva en la tasa de inflación es el hecho más relevante, pese a que la contrapartida fue el agudizamiento de la recesión económica. Sin embargo, la reactivación de la obra pública, junto a una mejora en el poder adquisitivo de los consumidores (de mantenerse bajo el nivel de precios) y el arribo de inversiones extranjeras, apuntalarán la demanda agregada con su consecuente impacto en la actividad.

Asimismo, todo parece indicar que Brasil ha tocado fondo y que se estarían disipando los nubarrones que ensombrecían el futuro de la principal economía sudamericana. Por lo tanto, estas son buenas noticias para Argentina, dado que el país carioca representa el principal destino en términos de comercio exterior.

Por otro lado, la vuelta a los mercados internacionales de crédito permitieron obtener préstamos a bajas tasas para financiar numerosas obras de infraestructura necesarias para reactivar el mercado laboral y el nivel de actividad.

En este escenario de reacomodamiento, resulta importante destacar el rol del Estado para atender a las necesidades de los distintos estratos de la sociedad y, a su vez, respecto a los diferentes niveles estatales de gobierno. La comunicación más fluida con los gremios, empresarios y grupos opositores, sumado a una mejor relación con las provincias y municipios configuran un escenario positivo y estimulante para garantizar un modelo de país donde prime la libertad de expresión y rija plenamente la democracia.

El mundo está envuelto en una nube de incertidumbre sobre el futuro de las principales potencias. Pese a ello, Argentina tiene en claro que para posicionarse nuevamente como actor estratégico en el mercado mundial debe sanear la economía y ampliar el diálogo con otras naciones a fin de insertarse en nuevos mercados, hasta el momento inexplorados.

La cuenta regresiva está en marcha… Restan menos de tres meses para que culmine un año delicado que muchos querrán olvidar y otros lo recordarán como uno más de la dura historia argentina que nos ha tocado transitar.

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