LOS INICIOS DE LA DEUDA EXTERNA Y EL LARGO CAMINO HACIA LA SITUACIÓN ACTUAL
La historia de deuda pública argentina comienza cuando la Junta de Representantes de Buenos Aires sanciona el 19 de agosto de 1822 una ley que facultaba al gobierno a negociar, dentro o fuera del país, un empréstito de 4 millones de pesos con la finalidad de ser utilizados para la construcción del puerto de Buenos Aires, el establecimiento de pueblos en la nueva frontera, y la fundación de tres ciudades sobre la costa entre Buenos Aires y el pueblo de Carmen de Patagones. Además debía dotarse de agua corriente a la ciudad de Buenos Aires.
El 1 de julio de 1824, se contrató con la Banca Baring el empréstito por 1.000.000 de libras esterlinas, de las cuales el 15% fue la comisión que el país pagó por servicios de colocación de deuda a un consorcio económico liderado por el banco británico.
Entre 1824 y 1966, la deuda externa argentina siguió incrementándose hasta alcanzar en 1966 los 3276 millones de dólares, y para 1972 el aumento la situó en cifras de 4800 millones, un 46% más. Entre los Gobiernos de Héctor José Cámpora, Juan Domingo Perón y María Estela Martínez de Perón (1973-1976), los compromisos externos ascendieron a 7800 millones, un 62% más, dando el equivalente de 320 dólares de deuda por cada argentino (per cápita).
No obstante, durante la última dictadura militar, autodenominada Proceso de Reorganización Nacional (1976-1983), la deuda trepó hasta los 45.000 millones de dólares, un 364%, lo cual representó unos 1500 dólares en términos per cápita. Los años setenta (sobre todo la segunda mitad de la década) se caracterizaron por sus elevados índices de liquidez y sus bajas tasas de interés para préstamos internacionales, lo que propició la llegada de importantes corrientes de capitales a toda América Latina.
Durante el Gobierno de Raúl Alfonsín (1983-1989), se llegó a los 58.700 millones de dólares, subiendo un 44%. En la década presidida por Carlos Saúl Menem (1989-1999), la deuda se elevó un 123%, y se situó en los 146.219 millones de dólares. Por último, en el breve mandato de Fernando de la Rúa (1999-2001), llegó a unos 147.667 millones de dólares, lo que representa un alza del 9%.
HISTORIA DE LOS CANJES
Durante el mes de junio de 2004, el Gobierno del entonces presidente Néstor Kirchner anunció la “propuesta de Buenos Aires” para reestructurar los pagos de la deuda. El 14 de enero de 2005 se lanzó, en forma oficial, la operación de canje de la deuda en default, y en este no entraron los bonos que habían sido entregados a jubilados, trabajadores estatales y ahorristas, que los habían aceptado a cambio de los depósitos que fueron retenidos por el “corralito” bancario. Sin embargo, esta propuesta inicial fue rechazada por los bonistas locales y, a cambio de los títulos en mora, el Gobierno argentino ofreció tres nuevos bonos:
· Bono Par, sin quita de capital original adeudado, pagaría un interés inicial del 1,33%, que subiría en forma progresiva hasta alcanzar el 5,25% a los 25 años de su emisión y tendría un horizonte de 33 años (vencimiento año 2038).
· Bono Cuasi Par, que incluía una reducción del 30,1% del capital —pagaría un interés del 3,31% más un coeficiente ligado al índice de precios al consumidor y tendría un plazo de 30 años.
· Bono Descuento que implicaría una quita del 66,3% —pagaría el mayor interés, 8,28%, y tendría un plazo de 28 años (vencimiento año 2033).
Los bonos ofrecían además una compensación adicional, ligada al crecimiento del Producto Bruto Interno (PBI), es decir, serían ajustados por CER. El nivel de aceptación alcanzado permitió renegociar aproximadamente el 76,15% del monto adeudado por un valor equivalente a 62.500 millones de dólares de valor nominal, canjeando por nuevos títulos a un valor nominal equivalente a 35.300 mil millones de dólares (15 mil millones en títulos Par, 11,9 mil millones en títulos Descuento y 24,3 mil millones de pesos argentinos en títulos Cuasi Par); además, como consecuencia de la reestructuración, el componente en pesos de la deuda saltó del 3 al 37%.
Además del canje del año 2005, durante el mes de enero de 2006, Argentina dejó de tener deudas con el Fondo Monetario Internacional (FMI) concretando un pago anticipado de 9530 millones de dólares, un pasivo contraído entre enero y septiembre de 2001, con vencimientos programados hasta 2009.
Asimismo, en enero de 2007, los Gobiernos de Argentina y España firmaron un acuerdo de reestructuración de la deuda, asociada al préstamo que este último realizó en marzo de 2001 durante la XVI Cumbre Iberoamericana. El monto ascendía a 982,5 millones de dólares y sería abonado en un plazo de 6 años y a una tasa LIBOR de + 140 puntos básicos.
En 2010, el ministro de economía Amado Boudou lanzó un nuevo canje de deuda con la finalidad de que ingresen todos aquellos bonistas que en el año 2005 habían quedado afuera del anterior por no estar de acuerdo con la oferta que el estado argentino había realizado. En este caso, la quita fue del 66,3% para los inversores institucionales y para los restantes rondaba el 50%. La oferta final indicaba que Argentina terminaría pagando 10.500 millones de dólares en lugar de los 20.000 millones de dólares que se adeudaban. La oferta consistió en que para ambos tipos de inversores habría un cupón PBI, atado al crecimiento de la economía, lo cual permitió que el nivel de adhesión al canje se situara por encima del 97% de los acreedores.
Inversores institucionales: recibieron un bono Descuento con una rebaja del 66,3% en la deuda original y, además, un bono Global por los intereses a la fecha con una tasa de interés del 8,75%. La totalidad de la suma sería pagada en 2017.
Inversores individuales: : recibieron un bono Par sin ninguna quita, manteniendo el valor original.
INICIO DEL CONFLICTO CON LOS HOLDOUTS
Como consecuencia de su proceder, son denominados “buitres” (holdouts) aquellos fondos que compraron deuda argentina en el default de 2001 a precios de ganga (muy bajos) para litigar por el 100% de su valor nominal. Los títulos de deuda argentina fueron emitidos en 1994, conforme al Fiscal Agency Agreement, acuerdo que prohibía a su emisor otorgar a futuros acreedores garantías o condiciones más favorables que al resto de los adquirientes de dicho empréstito, y es lo que se conoce como “cláusula pari passu”.
Durante el año 2007, comenzó el juicio de los holdouts contra el país. En febrero de 2012, el juez Thomas Griesa dictaminó que Argentina violaba la cláusula pari passu (tratamiento igualitario) y ordenó abonar 1330 millones de dólares.
En junio de 2013, en un escrito denominado amicus curiae (ante la Cámara de Apelaciones de Nueva York), el Gobierno de EE.UU. dijo que la interpretación de Griesa “podría permitir a un solo acreedor frustrar la aplicación de un plan de reestructuración con apoyo internacional, y con ello socavar las décadas de esfuerzos que Estados Unidos ha gastado para promover un sistema de cooperación y resolución de las crisis de deuda soberana”. El país contó con el apoyo de la Clearing House Association (la entidad de pagos más antigua de Estados Unidos) y la Depositary Trust Company (el mayor custodio de bonos de ese país). A estos dos agentes, se sumaron las presentaciones del Banco de Nueva York y de una decena de fondos de inversión que ingresaron en ambos canjes y que trataban de no quedar como “rehenes de los holdouts”.
En julio, Exchange Bondholder Group (EGB), Fintech y Euro Bondholders, que representan los intereses del 93% de los bonistas que entraron en los canjes de 2005 y 2010 y la Caja de Valores, presentaron un amicus curiae ante la Corte Suprema de Estados Unidos para que el máximo tribunal revierta la orden de las cortes inferiores, seguido por Francia, que también presentó un documento “amigo” del tribunal en apoyo a la petición argentina.
El 26 de octubre, la Corte de Apelaciones de Nueva York ratificó la decisión de Griesa y rechazó la apelación. El fallo provocó que las calificadoras de riesgo Fitch y Standard & Poor’s (S&P) bajaran la calificación de la deuda argentina. Sin embargo, en 2013 su perspectiva fue modificada, pasando de negativa (underweight) a neutral (marketweight). Dos meses después, la Corte de Apelaciones del Segundo Circuito decidió suspender la resolución del juez hasta el año siguiente.
En noviembre, Argentina ganó en Francia un juicio contra el fondo buitre NML, cuando la Corte Suprema de Francia rechazó las tres apelaciones de NML contra las decisiones de las Cortes de Apelación de París y Versalles que habían ordenado el levantamiento de los embargos sobre impuestos adeudados.
EN PLENO LITIGIO CON LOS BUITRES
En junio de 2014, la Corte Suprema de Estados Unidos no hizo lugar a la petición de Argentina contra una liquidación de 1,3 mil millones de dólares reclamada por dos fondos buitre estadounidenses por deudas en bonos que se remontaban a la crisis económica de 2001. A fin de mes, Argentina realizó el pago correspondiente a los acreedores reestructurados, pero por orden judicial de Griesa, los fondos depositados por el Tesoro en las cuentas que el Banco de Nueva York tiene en el Banco Central de la República Argentina fueron congelados a la espera de una resolución con los holdouts, por lo cual el Gobierno enfatiza en que no existirá un “default técnico”, ya que el país cumplió con sus obligaciones y son los bonistas los que deben exigir la percepción del pago realizado. Sin embargo, frente a esta circunstancia, los bonistas reestructurados alertaron al Banco de Nueva York sobre la posibilidad de iniciarle acciones judiciales.
El Gobierno argentino reclama la imposición de un nuevo stay y considera vital que se logre un acuerdo con los buitres antes del 31 de julio, a fin de poder cumplir con el pago de 539 millones de dólares a los holdins (bonistas que entraron en los canjes), y de esa manera evitar el default técnico.
En este contexto, a fin de iniciar las negociaciones para la cancelación de la deuda, Griesa nombró un special master para que trabaje con las partes en litigio en busca de un acuerdo. Daniel Pollack inició sus gestiones de mediador el 23 de junio y un mes después Argentina deberá depositar 125 mil dólares por la mitad de sus honorarios, y los representantes de los fondos Elliott y Aurelius cargarán con el 50% restante. Es evidente que no solo el Gobierno debe afrontar estos egresos en circunstancias donde las reservas del Banco Central no abundan, sino que carga sobre sus espaldas la deuda total a los buitres por un total de 1650 millones de dólares.
El Gobierno anunció que una comisión del Ministerio de Economía partirá rumbo a Washington buscando una renegociación con los acreedores que no entraron en el canje y que luego de infinitas batallas judiciales obligan a Argentina a sentarse a negociar. Cabe destacar que en el medio de este conflicto donde se cuestiona la imparcialidad del juez Griesa, los representantes argentinos cuentan con el apoyo de la Organización de Estados Americanos (OEA).
Con las cartas sobre la mesa, la preocupación se centra en cómo hará Argentina para hacer frente al pago de esta deuda. El peligro más grande es que se incremente exponencialmente si se activa la cláusula RUFO (Rights Upon Future Offers) de los títulos “defaulteados” en 2001 y renegociados en 2005 y 2010, debido a que sus tenedores reclamarían un trato igualitario con los holdouts.
Sin embargo, la RUFO vence el año próximo, por lo que Argentina tampoco dispone de margen de maniobra para negociar mejores condiciones que en los anteriores canjes de deuda. Y aunque contara con esa opción, sería en la práctica poco viable, ya que desataría una ola de juicios como consecuencia de la violación de la cláusula… En definitiva, podría contemplarse como una alternativa a corto plazo, pero con el tiempo sería condenar al país a una posición de deuda crónica que se retroalimenta y del cual es imposible salir. Si bien el fallo del juez Thomas Griesa es por un monto de 1330 millones de dólares, es de esperar que por medio de la RUFO el pago se dispare por encima de los 15 mil millones de dólares. En este escenario, se visualizan dos grandes alternativas: La primera consiste en que el Gobierno enfrente estas erogaciones en efectivo, cuya única vía posible es que mermen aún más sus ya alicaídas reservas internacionales, lo que, sin dudas, generaría complicaciones adicionales a la economía nacional. De los 28.884 millones de dólares con los que cuenta el Banco Central a finales de junio, solo 14.700 millones de dólares serían reservas internacionales líquidas. Por lo tanto, en este contexto de escasez de reservas, afrontar el conflicto con los holdouts en efectivo sería perjudicar en forma severa la economía doméstica, disparando el tipo de cambio, acelerando la inflación y generando una contracción del nivel de actividad mayor que la actual.
La segunda se relaciona con que los holdouts, con uno de sus referentes como Jay Newman, del Fondo de Inversión Elliott Management, expresaron públicamente la posibilidad de aceptar títulos como pago de la deuda previamente “defaulteada”. Frente a este escenario, es altamente probable que el Gobierno intente no entregar divisas como forma de pago, sino bonos del Tesoro. Ahora el tema más importante que surge en torno al pago con títulos públicos es a qué tasa estos serían colocados y a qué horizonte.
En este contexto existen dos posibilidades:
· Bonos largos, como BONAR 24 y BONAR 28, luego del 1 de enero de 2015, los cuales serían comprados en simultáneo por un grupo de bancos internacionales (solución al conflicto por la estatización de Repsol). El primero, con una tasa de rendimiento del 10% anual y el segundo, sin pago en efectivo sino con el uso de reservas del Banco Central de la República Argentina y sin quita sobre la deuda total. Por otro lado, ya habría cuatro bancos que estarían dispuestos a tomar los títulos que recibirían los acreedores, entre los que se encuentran UBS, Goldman Sachs, Citi y JP Morgan.
· BODEN 2015 es el pago con bonos cuyo vencimiento sea el año próximo.
En este sentido, varios economistas sostienen que la curva argentina en estos días se encuentra por el 9% y el 10% de yield. Es de esperar que los buitres, tras las arduas negociaciones que vienen enfrentando hace años con el Gobierno, exijan bonos con estas tasas para aceptarlos como pago, algo que es totalmente imposible para el país. Asimismo, ha trascendido que los acreedores en litigio aceptarían una renegociación a través de un pago en bonos a partir de 2015, luego de que caiga la cláusula RUFO.
Parecería entonces que Argentina no cuenta con mucho margen de maniobra. Sin embargo, si bien el escenario es complejo, esto no es tan así. El Gobierno podría intentar cerrar la negociación con los holdouts otorgando un título con un cupón menor que pueda pagar. Si se logra cerrar este acuerdo, una vez que estos bonos coticen, se espera que el valor de los mismos “vuele” y, por lo tanto, los tenedores tengan la chance de recuperar su inversión ampliamente, tal como vislumbran diversos actores económicos.
No obstante, en este contexto, por más que se analicen alternativas favorables y desfavorables para el país, la última palabra la tendrán los holdouts, los cuales parecen dispuestos a mantenerse en la batalla que comenzaron años atrás y vienen sosteniendo a pesar de los intentos del Gobierno de canjear esos bonos en diversas oportunidades.
CONSIDERACIONES FINALES
Es como si se estuviese relatando el escenario atravesado hace poco más de una década. Una vez más Argentina se encuentra en default, luego que el equipo económico no llegara a un acuerdo con los acreedores el 31 de julio, fecha en la que culminó el plazo del cual disponía Argentina para hacer efectivo el pago a los bonistas reestructurados, y el país entró en cesación de pagos.
Luego que el justicia de Estados Unidos levantó la medida cautelar y falló a favor de los holdouts, el Gobierno se enfrentó a la cruda realidad de tener que saldar la totalidad de una deuda cuyo monto sobrepasaba cualquier intento de pago por parte del país, más aún considerando que a fin de junio debía abonar a aquellos acreedores reestructurados en 2005 y 2010 para no sumergirse en un nuevo default, sin embargo, a pesar de los intentos, nuevamente el país se encuentra en cesación de pagos.
Si bien durante la primera parte de las negociaciones el Gobierno y los buitres no concretaron una reunión, sobre el final de estas el ministro de economía Axel Kicillof aceptó reunirse con los holdouts. No obstante, si bien desde Economía se intentaba negociar en Nueva York, el escenario era muy distinto en Buenos Aires: desde el Gobierno no hacían más que enviar mensajes negativos, y claramente esto terminó empantanando las negociaciones, con el desenlace consabido. Con todo casi perdido, los bancos locales hicieron un esfuerzo, a través de ADEBA, de garantizar el pago a los holdouts a partir de enero de 2015 con la creación de un fideicomiso. Sin embargo, las diferencias irreconciliables entre Kicillof y Fabrega, al frente del BCRA, hicieron naufragar este último intento.
Quizás no se tenga dimensión de la gravedad del problema, pero esta situación va a repercutir en forma grave sobre la economía argentina, y no es algo irrelevante debido a la coyuntura actual en la que la mayoría de los indicadores están evolucionando hace varios meses en forma negativa. Es verdad que el país está sumergido en una recesión y que del desenlace de este litigio depende el futuro de nuestra economía.
Ahora solo resta esperar que ocurra en el terreno privado, pero desde el Gobierno dan por cerradas las negociaciones. Existen especulaciones sobre la posibilidad de que JP Morgan y Citibank compren los bonos a los holdouts y los revendan a Argentina a partir de 2015 cuando caiga la RUFO; sin embargo, no son más que trascendidos… Mientras tanto, los buitres ya activaron sus seguros contra default, por lo que, de llegar a un acuerdo con alguna de las partes, obtendrán un doble pago. Para ellos, los años de espera hoy tendrán sus frutos, mientras que el país tendrá una carga pesada que afrontar. Los inversores que deben entender que el conflicto es anticipo de lo que podría ser los últimos tres meses del año. Sea por las expectativas, positivas o negativas, las acciones y bonos serán firmes. ◊
